金价越贵，
消费端越观望。
作者 | 方璐
编辑丨于婞
来源 | 野马财经
金价涨了好几年，最近更是如被施了魔法，一路飙升。
11月7日，“金价网”显示，伦敦金现价4006.75美元（约合人民币2.85万元），涨幅0.75%；国内金价917.27元/克，涨幅0.51%。高金价态势下，国内金饰市场燃爆，黄金饰品品牌继续涨价，如潮宏基1268元/克，周生生及金至尊均为1266元/克，老庙黄金1263元/克，周六福1261元/克。
看似一片繁荣的市场景象下，部分头部企业却遭业绩寒流，周大生（002867.SZ）便是其中之一。其2025年三季报显示，前三季度公司营收同比减少超37%，仅录得68亿元左右。终端门店同比减少560家，缩减至4675家。其中，周大生最为倚重的加盟商净减380家。
随着金价波动，周大生方面透露，2026年预计加盟可能还会“减”，但公司会尽力留住他们。公司无法左右国际金价波动，最关键的还是修炼内功。比如，为加盟商赋能，帮助他们提升自己的单店效益。与此同时，不局限于黄金原料，而是提升产品工艺，赋予其文化，将黄金做成更好看、更优质的产品，这是调整的核心。
在香颂资本董事沈萌看来，若金价强支撑因素减弱，金价下跌，可能会缓解首饰企业的经营压力。截至11月7日收盘，周大生报收于13.21元/股，涨幅0.15%，总市值143.39亿元。
01
金价狂飙
周大生“增利不增收”
高金价，企业业绩就好看？事实上，狂飙的金价，打得一些金饰品企业措手不及。
以北京一家中国黄金(600916.SH)商店为例，11月4日上午，该店店员介绍金价1240元/克，工费要单计，金条按黄金实时基础金价914.5元/克。金价一路高歌，店内却鲜有顾客挑选逗留。询问店员黄金如此高价下，前来购买的人多不多，店员背过身仅模糊回答“看需求”。
价格过高，消费者会掂量自身购买力，终端市场势必会产生众人望洋兴叹的抑制态势。素金作为周大生主营产品，2025年三季报显示，素金类产品营收49.42亿元，同比下降44.44%，营收占比72.98%；其镶嵌类产品营收5.56亿元，同比下降4.89%，营收占比8.22%；品牌使用费收入5.69亿元，同比增长3.03%。
前三季度周大生营收约67.72亿元，同比减少37.35%，归母净利润约8.82亿元，同比增长3.13%。经营活动产生的现金流净额约5.81亿元，同比减少55.86%。
提及营收为何减少，周大生方面表示，公司主要以加盟为主，从公司自主研发产品批发出去，但今年以来，加盟商“从另一个模块进货的比较多”，即公司只收取品牌使用费，在产品标签价（基础上）加收几个点的品牌使用费，所以反映到营收方面“它其实就是会规模小”。2025年三季报显示，周大生加盟业务实现营业收入33.45亿元，较上年同期下降56.34%，其中镶嵌产品批发销售收入3.36亿元，同比下降15.79%；黄金产品批发销售收入23.11亿元，同比下降 64.58%。
高金价不断挑动敏感神经，周大生表示，管理层持续关注金价走势及消费结构变化，在其看来，企业目前面对的是一个“严峻的市场环境”。究竟为什么金价越飙升，企业越觉得痛？
图源：罐头图库
周大生指出，国际金价快速上涨并持续高位运行，外部宏观经济环境不确定性预期及高金价对珠宝首饰零售消费抑制效应明显，行业下游加盟商客户在金价高企、门店消费需求不振的叠加影响下，短期增补库存意愿低迷。
盘古智库高级研究员江瀚分析认为，首先，从需求弹性角度看，黄金珠宝属可选消费品，价格弹性较高。尽管金价上涨推高了产品名义售价，但实际销量可能因消费抑制而下滑，导致“量缩价涨”下总营收反而减少；其次，周大生素金类产品占比高，其毛利率远低于镶嵌类饰品；金价飙升虽提升单克售价，但若未同步提价或对冲成本，毛利空间被压缩；再者，加盟商补货意愿低迷直接拖累批发收入，而直营渠道尚未完全弥补缺口，造成整体营收承压。
现在，高金价已经成了企业的“紧箍咒”。那么周大生目前面临的困局是否会持续？沈萌认为，这取决于金价的波动变化，支撑国际金价的因素减弱有助于恢复黄金饰品的需求。
02
加盟商从“挺”到“撤”
9个月净减380家
周大生2025年三季报显示，截至2025年9月30日，公司终端门店数量为4675家，其中加盟门店4275家，自营门店400家，终端门店数量较上年同期末净减少560家，较年初净减少333家，其中加盟门店净减少380家，自营门店净增加47家。
为什么加盟商选择打烊躺平？周大生方面表示，有多方面的原因，首先是，金价处于高位；其次，终端门店零售这块，消费者也不完全接受这样的高位金价，所以“其实终端是有一定压力的”；再者，对于加盟商来说，金价那么多，那么有些加盟商会减少进货，减少自己的库存，“库存减少，经营又跟不上，那肯定会导致他关店”。除了这些原因，还有一项是，“有些加盟商也会有变现的需求”。
回顾5年前，在2020年，周大生平均加盟单店品牌使用费收入同比增长两成，除跟指定供应渠道进货产品品牌结构优化有关之外，另一个因素是黄金价格上升。换言之，金价上涨之初并非洪水猛兽，只是后来才过犹不及。2020年周大生营收减少，净利仅微增2.21%。截止报告期末，终端门店数量达到4189家。其中，加盟店净增207家，期末数量3940家；自营店净减29家，期末数量249家。
周大生多年来采取加盟、自营、电商相结合的销售模式。其自营店的经营区域主要为直辖市、部分省会城市等中大型城市的主城区，其他区域主要由加盟商经营。周大生与加盟商签订《品牌特许经营合同》，授权加盟商在规定区域，按照统一的业务和管理制度开设加盟店，加盟商拥有对加盟店的所有权和收益权，实行独立核算、自负盈亏。
2021-2023年，周大生均保持了营收增长，其中以2021年营收增幅最高，达到了同比增长80.07%。但是，周大生的净利润却波动明显，2021年增长仅两成左右，2022年同比减少10.94%，2023年再度仅同比增长两成左右。与此同时，加盟店数量均为净增，三年分别净增324家、103家、408家，合计净增835家。
2024年，周大生出现数年来首次营收及净利“双降”，营收同比减少14.73%；归母净利润减少23.25%。加盟店数量也在这一年首次出现净减，净减120家，期末数量4655家。为什么2024年成为特殊的一年？首先从行业看，国家统计局数据显示，去年金银珠宝商品零售额同比下滑3.1%，成为商品零售类型中表现最承压的类别，这与2023年金银珠宝行业的强劲增长表现形成鲜明对比。
据江瀚分析，短期看，若国际金价维持高位甚至继续上行，消费者“买涨不买跌”心理将转向观望，尤其对婚庆等非刚性需求形成压制，抑制效应将大概率延续。加盟商面临库存贬值风险，若金价回调，高价囤货将导致亏损，因此补货趋于谨慎，这种理性预期在不确定性高的市场中具有惯性。
江瀚进一步分析称，从产业周期看，当前处于高成本-低周转阶段，除非品牌方提供更灵活的退货、换货或金价联动结算机制，否则加盟商信心难以快速恢复。预计该现象至少延续至2026年上半年。
03
行业关店潮背面：
春风吹又生
在沈萌看来，优化加盟商，可能会加强资源倾斜，改善业绩结构。与周大生同类型的企业今年三季报业绩都不尽如人意，比如，2025年三季报豫园股份（600655.SH）亏损约5.51亿元，老凤祥（600612.SH）归母净利润同比减少41.61%。
与此同时，减少加盟商并不止周大生一家，以周大福（1929.HK）为例，截至2025年9月30日，周大福继续关闭表现欠佳的门店，并选择性地开设生产力较高的新店，于中国内地净关闭300个周大福珠宝零售点，并于中国香港及中国澳门净开设2个零售点。
图源：罐头图库
前述提及的5年来周大生开关店情况，闭店其实每年都在进行，这是企业在进行零售终端的正常市场优化，尤其是出现净增，也即新开店覆盖闭店数量。但出现净减要引起重视，如果持续减少，对企业而言，并不是好信号。问及2026年加盟商是否还会流失，周大生方面表示，“这个调整可能还会继续”。据其透露，今年一些加盟商有一部分是直接撤出，还有一部分是拿货也少了，也就是说从公司直接批发出去的这一部分“拿（货）少了”。
不过，周大生显然并未坐以待毙。首先，周大生方面表示，公司首先会在产品结构上进行一个调整，之前消费者购买金饰要按照克价以及加上加工费，这对于消费者来说“整个预算都要比以前高很高”，但现在公司推出了“一口价产品”，这些产品金子克重会比较轻，整个预算会让消费者比较好接受；其次，如前述提及的，帮助加盟商更好地赋能并实现单店盈利。目前还在的加盟商中，有一些经营“特别好”，不管金价涨跌，能维持正常库存，用“以销定存”来保持周转。
值得注意的是，2025年1-9月，周大生自营店净增47家，期末数量400家。数量与营收规模方面，自营显然与加盟不是一个重量级。但周大生方面表示，今年总体看，自营、电商都是“往好的方向去”，接下来公司也会强化自营，但主要不是渠道扩张上的强化，而是通过公司这种直接管控的自营店，为加盟起到一个“样板的、标杆的、带头的作用”。实际上，强化自营，还是为了多吸引加盟。“告诉他（加盟商），你需要拿什么样的产品才能够有利润，有毛利，能赚到钱，自营主要有这么一个作用”。
在江瀚看来，类似周大生这样的黄金珠宝企业，首先，应加速产品结构转型，降低对低毛利素金产品的依赖，提升高附加值的古法金、文创IP联名、定制镶嵌类产品占比，以增强定价权和利润空间；其次，推动“金+工费”透明定价模式，将金价波动与工艺价值分离，弱化消费者对金价敏感度，提升复购意愿；再次，要强化直营与线上渠道布局，通过DTC模式掌握终端数据，实现柔性供应链与精准营销，减少对加盟商库存传导的依赖。长期看，需构建“产品+服务+情感价值”三位一体的品牌护城河。
结合国际黄金态势，江瀚进一步分析称，首先，短期金价或高位震荡，若美联储如期降息且全球经济放缓，金价仍有上行动能；但若通胀反弹导致政策反复，则可能回调；其次，对周大生而言，金价剧烈波动将加剧库存管理难度与加盟商经营风险，不利渠道稳定；再者，长期看，高金价倒逼行业从“卖材料”向“卖设计、卖文化、卖体验”转型。具备强品牌力、产品创新与供应链韧性企业将抢占份额，而过度依赖素金批发的中小品牌或加速出清。周大生亟需借机优化渠道结构与产品矩阵，化危为机。
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