本文由无冕财经（wumiancaijing）原创发布
作者：海棠葉
编辑：程程
设计：岚昇
“小红卡”的生命，只维持了三个月。
9月，一张叫做“小红卡”的会员卡，带着打通“种草-买单”最后一公里的使命高调登场。不过百日，它却在一片静默中离场，没溅起什么水花。
这不是小红书“搞黄”的第一个项目。
从早期的自营电商“福利社”到社交拼团尝试，这个拥有4亿用户的独角兽，不止一次在商业化的路上摔倒。
矛盾的风景依旧醒目。这边是估值站上310亿美元、利润预计三年翻三倍的亮眼叙事，那边却是电商规模不及巨头零头、8成营收仍靠广告的骨感现实。
小红书似乎总在重复同一个问题，多年来反复在内容与商业之间摇摆失衡。
七年了，市场年复一年地谈论它的上市，投资人紧攥着手中的股份，亮眼的利润曲线与稀缺的股权供给，共同编织出一个触手可及的资本故事。但千亿估值，至今难求一“市”。
这场还停留在纸面上的财富盛宴，让一个根本性问题愈发尖锐：当商业化的地基难以支撑高估值时，那个被反复讲述的资本故事，会否终究只是座有价无市的空中楼阁？
小红卡百日折戟
回望9月，小红书还为小红卡打造了颇具仪式感的发布节奏。
先是社区内多位生活达人提前“剧透”卡片设计，引发用户猜测；随后官方发布宣传短片，上线当日，更是在开屏广告和首页信息流进行强势推荐，一时间“小红卡”成为热议话题。
然而，小红书的显赫野心仓促按下了暂停键。
12月8日，小红卡团队发布公告称，自2026年1月1日起正式暂停试运营，源于“准备不够充分，未能满足用户对本地生活服务丰富性与便捷性的期待”。
这张被定义为“精选吃喝玩乐一卡通”的会员卡，曾承载着小红书打通“内容种草+会员折扣”消费闭环的期待。
据悉，用户支付168元年费，即可享受“到店消费9折起”的核心权益，首批覆盖上海、杭州、广州三地数千家门店。
为避开与美团、高德等平台的直接价格战，小红书设计了一套“双向精选”机制：商家侧，以社区口碑为核心筛选标准，拒绝竞价排名；用户侧，则用年费门槛过滤流量型用户，意在锁定高净值人群。
▲9月中旬，小红卡精选门店已经装饰好马路生活节的物料，图源蓝鲸科技
为吸引商家，平台也拿出了诚意，入驻精选门店无需支付中介服务费，平台不抽佣，仅收取0.6%的支付手续费。
“对比其他平台，条件确实优惠，所以我们愿意试试。”杭州吴山广场一家入选的咖啡店老板坦言。
但这套看上去双赢的模式，没有顺利通过市场的检验。
“可用范围太局限了，至少得扩大到全省吧，而且商家也少，十家里只有一两家能用。”一位用户的吐槽，点出核心问题。据“科创板日报”，在杭州吴山广场商户密集的步行街上，仅有4家门店支持小红卡。
更让用户犹豫的，是性价比。168元的年费，相比淘宝88元的88 VIP、京东99元的PLUS会员，价格更高，权益却更单一，付费意愿自然不高。
有用户算了一笔账：每月在外就餐两次，每次消费70元，全年省下的钱才刚够覆盖年费——前提还是每次都能找到合作店铺。
公告中，团队表示此次暂停仅涉及“小红卡”，其他本地生活功能不受影响。但管中窥豹，这场曾被寄予厚望的试水匆匆落幕，无疑将小红书在本地生活领域面临的深层挑战，再次推至台前。
有分析观点认为，对于小红书而言，本地生活是一个“不得不做，且必须做成”的战略方向。这源于其商业化的根本矛盾：拥有海量的消费决策内容，却长期无法有效承接交易闭环。
为了补上这块短板，小红书甚至全资收购持牌支付机构，以完善交易基础设施。但闭环的构建，远比想象中复杂。
一场未竟的商业平衡
“小红卡”的仓促退场，再一次将小红书推到了那个熟悉却又难解的关口：如何在商业化扩张与内容真实性之间，找到那条平衡线。
这不仅是一张会员卡的试水失败，更是小红书在商业化全面提速背景下，长期存在的核心矛盾的集中爆发。
回看2025年，小红书的商业化步伐密集而坚决。
7月，品牌slogan从“你的生活指南”悄然变为“你的生活兴趣社区”，为深挖社区商业价值铺路；8月，内部正式组建大商业板块，由COO（首席运营官）柯南、CMO（市场营销总监）之恒共同执掌，将商业化提升至前所未有的战略高度。
在电商战场，小红书动作更为直接。
8月，App底部新增了“市集”一级入口，并推出“百万免佣计划”——商家前100万元交易额平台免抽佣，只收0.6%的支付手续费。同时，商业转化的入口被不断拓宽，普通用户也能在任意笔记评论区分享商品“蓝链”。
▲小红书发布百万免佣计划，图源网络
本地生活的探索同样急切。
标志性的起点在2023年4月，官方账号“土拨薯”正式活跃，此后迅速扩张；去年9月，餐饮团购业务覆盖全国49城，至今年7月，休闲娱乐类目也被纳入服务体系，同时将技术服务费率从2.5%大幅降至0.6%，每一步都透着追赶市场的迫切感。
然而，一系列数据揭示了理想与现实之间的落差。
去年，小红书电商GMV便突破了4000亿元，商家数量增长8.1倍，年销售额破亿元的商家增长3.3倍，但同期的抖音电商、快手电商的规模分别为3.5万亿元、1.39万亿元，更不足传统电商巨头的零头。
即便纵向对比自身，2025年上半年电商GMV同比增长超200%的高增速，也难掩基数低的现实——4000亿元的规模，与其近4亿月活用户的流量潜力严重不匹配，庞大的社区流量未能有效转化为站内交易体量。
本地生活的困境则更为直观。相较于美团覆盖全国的数百万商户、抖音已成规模的本地生活业务，小红卡的体量与吸引力很是单薄。
归根结底，小红书始终在破解同一道难题：一边是必须守护的、由真实分享构筑的社区根基，另一边是股东与市场期待的商业化变现。
两者的拉锯从未停止，若找不到答案，类似的“老问题”，恐怕还会以新的形式不断重现。
有价无市的千亿估值
关于小红书上市的消息，像一出每年准时上演的戏码，足足唱了七年。
自2018年创始人提及“2-3年内IPO”的愿景，至今已是第七个年头。这期间，公司的估值在股权转让交易中一路水涨船高，今年在非公开市场甚至触及310亿美元（约合2211亿人民币）。
这一短短三个月内估值飙升19%的数值，高于美国同行Pinterest（市值182亿美元）和Snap（市值131亿美元），是哔哩哔哩（市值103亿美元）的3倍之多。
但即便如此，这层耀眼估值泡沫之下，真正能支撑其走向公开市场的商业化地基，似乎仍未夯实。
千亿估值，却难求一“市”。
市场并非没有过期待。2024年，小红书利润首次突破10亿美元，今年预计将跃升至30亿美元。这条亮眼的盈利曲线，与一级市场上老股的极度稀缺形成了共振——在金沙江创投等早期投资人的基金组合中，小红书的权重持续攀升，持股方惜售心态明显。
这一切，似乎都在铺垫一个近在咫尺的资本故事，可现实的剧本却并未照此展开。
上市的大门并未如预期般敞开，甚至没有确切的叩门声传来，反而从侧幕传来了更微妙的信号。今年2月，彭博社报道称，中国监管机构已非正式地向小红书暗示，引入一位国资股东可能有助于让未来的上市审批更加顺利。
这个插曲，像一帖清醒剂，瞬间冷却了市场的热情。
它指向一个比利润表更复杂的现实：即便财务数字足够亮眼，政策环境的变量与自身商业化的根本性难题，仍足以让那310亿美元的估值光环，显露出几分悬空的不安。
真正的问题，根植于其商业化结构的单一与脆弱。尽管内部架构几经调整，发力电商的口号喊了多年，但至今仍有近8成营收依赖广告。
▲小红书2017年-2024年月用户数量增长情况，图源动脉网
电商GMV破4000亿、增速超200%……将这些数字放入行业全景中审视，光环立刻黯淡。小红书所谓的高增长，更多是建立在自身较小基数上的“内部狂欢”，远未成长到足以支撑千亿估值、并为营收结构“减重”的第二支柱。
更深层的尴尬，在于那个它始终未能破解的经典矛盾：商业化与社区生态的共生之困。
过高的广告占比，意味着平台必须在内容流中持续为商业信息腾挪空间，一旦营销气息压过了真实的“种草”氛围，用户长期积累的信任便会悄然流失。而发展电商，则必须在商家利益与用户体验之间走钢丝。
这样的商业化现状，不仅难以支撑其高昂的估值想象，更可能在寻求上市时，面临来自监管与资本市场的双重审视与诘问。
七年等待，从即将IPO的憧憬，走到估值悬空的当下，纸面上的财富数字固然耀眼，却更像镜花水月。
只要根本性的商业化困局未解，广告依赖的枷锁未脱，电商的规模瓶颈未破，再高的估值也只是停驻在账面上的数字游戏。
投资人紧握老股，市场翘首以盼，但一个共识逐渐在沉默中成形：千亿估值，也可能是有价无市的空中楼阁。