文丨木清
当海外巨头靠着GLP-1药物狂揽千亿营收时，从上海实验室里跑出的黑马诚益生物敲响了港交所的大门。凭借“口服小分子”的差异化解法成功牵手阿斯利康，却因为核心产品IIb期临床结果待出，赛道已被礼来等巨头卡位，营收全靠单一合作伙伴输血等问题陷入困局。
当口服GLP-1赛道挤满追兵，这家收入波动超99.5%的企业，能否最终证明自己不是“纸面独角兽”并冲刺成功？
【阿斯利康入股，大股东亦是唯一客户】
2018年，周敬业、徐剑锋博士在上海共同创立诚益生物，两位创始人均曾在礼来中国研发中心担任重要职务，拥有深厚的跨国药企研发经验。公司专注于口服小分子药物的研发，目前有5款在研管线，其中3款进入了临床阶段。
▲在研管线情况，来源：招股书
从成立至今，诚益生物也进行了多轮融资，最新的投后估值达到了4.98亿美元。投资者中不仅有健壹资本、幂方资本、Delos Capital等知名创投机构，更吸引了阿斯利康这样的产业背景战略股东。
目前，阿斯利康不仅通过全资子公司和关联基金合计持股7.49%，更是公司在报告期内（2023年至2025年6月底）唯一的收入来源客户。招股书显示，报告期内诚益生物的营收分别为0.36亿美元、2.21亿美元和56万美元，对应的净利润分别为-0.52亿美元、1.39亿美元和-0.20亿美元，整体呈现大幅波动。
▲经营业绩情况，来源：招股书
这种“股东兼客户”的双重角色，将初创企业与跨国药企的深度绑定推向了极致，其核心纽带在于诚益生物的核心产品——口服小分子GLP-1受体激动剂ECC5004。2023年11月，双方达成独家许可协议，阿斯利康以最高20.1亿美元（含1.85亿美元首付款）获得ECC5004在中国以外地区的商业化权益，中国区则由双方共同开发。
这一合作直接体现在诚益生物的业绩波动上，2024年因确认首付款及里程碑收入，营收飙升至2.21亿美元，实现盈利1.39亿美元；但2025年上半年，随着款项确认完毕，收入骤降至55.7万美元，公司重回亏损状态。此种收入结构清晰表明，诚益生物的业绩稳定性几乎完全依赖于与阿斯利康合作的推进进度，尤其是ECC5004的研发里程碑能否如期达成。
【临床进展滞后，陷入红海竞争】
在创新药研发的激烈角逐中，临床进度是决定企业生死的关键变量，而诚益生物的核心产品ECC5004正面临“起跑线延迟”的严峻挑战。其目标适应症——肥胖症和2型糖尿病，是当前全球最热门的千亿美元级赛道。
然而，根据招股书披露，ECC5004的全球IIb期试验及中国Ib期桥接试验预计至2025年第四季度才能完成，这一进度已显著落后于头部竞争对手。礼来的口服小分子GLP-1受体激动剂Orforglipron已进入III期临床阶段，而诺和诺德的司美格鲁肽、礼来的替尔泊肽等注射剂型早已在全球市场占据主导地位，并持续通过适应症扩展和灵活的价格策略巩固壁垒。
▲临床进展情况，来源：招股书
更严峻的是，国内药企的追赶速度惊人。信达生物的玛仕度肽已于2025年6月获批上市，成为全球首个GCG/GLP-1双靶点减重药物；联邦制药、翰森制药等企业的多靶点药物也通过海外授权加速商业化进程。这种“前有巨头拦路、后有追兵紧逼”的格局，使得ECC5004即使未来获批，也可能因失去先发优势而面临价格战与市场渗透难的双重压力。
除了ECC5004，公司的另一核心产品ECC4703瞄准了MASH（代谢功能障碍相关脂肪性肝炎）市场。这是一款口服THR-β激动剂，计划在2025年第四季度启动IIa期试验。然而，该领域同样竞争激烈，全球已有超过100款在研药物竞逐，其中Madrigal Pharmaceuticals的Resmetirom已于2024年获批，成为首款获批的MASH疗法。在红海竞争中，任何进度的延迟都可能意味着市场窗口的缩窄甚至关闭。
正如港股18A生物科技板块中多家公司所遭遇的，核心产品进度滞后、靶点同质化等问题容易引发资本市场的冷遇。因此，从IPO的视角看，诚益生物亟需向市场证明其具备超越单一合作、可持续的长期价值。
【1.3亿美元赎回负债，成长价值难证实】
随着资本市场对创新药企的估值逻辑从“故事导向”转向“验证导向”，如何向市场证实自身的长期成长价值，成为诚益生物面临的关键问题。公司在一级市场的最新估值为4.98亿美元，这一估值在很大程度上依赖于其口服小分子管线（如ECC5004宣称高达90%的口服生物利用度）的差异化叙事。然而，GLP-1赛道竞争已趋于白热化，诚益生物的产品进度相对滞后，其宣称的差异化优势亟需更多坚实的临床数据来佐证。
公司依赖其口服小分子技术平台（TRANDD）孵化的另外两款进入临床阶段的产品——用于治疗MASH的ECC4703和治疗骨关节炎疼痛的ECC0509，目前均处于临床早期，同样面临众多竞品的威胁。要获得更具说服力的临床证据，需要投入更大规模的临床试验和更雄厚的资金支持。
然而，公司的财务结构暴露出潜在的现金流压力。截至2025年6月30日，诚益生物持有的现金及现金等价物为5643万美元，而2025年上半年研发费用已达1573万美元。按此消耗速度，现有现金储备仅能维持约一年半的研发开支。公司收入高度依赖大股东阿斯利康，下一次获得里程碑付款的前提是核心产品获得药品监管批准，此事仍存在较大不确定性。
▲现金流情况，来源：招股书
更为紧迫的是，公司资产负债表上有一笔高达1.3亿美元的“赎回负债”，远超账面现金储备，形成了明显的偿债压力缺口。该负债源于早期融资中与投资方签订的对赌条款，若公司未能在首次递交上市申请后的第18个月月末前成功上市，投资者有权要求赎回股份。
▲赎回权触发条件，来源：招股书
一旦此条款被触发，以公司当前的现金状况，极有可能引发流动性危机，从而进一步加剧资本市场对其“成长价值”的质疑。
诚益生物的技术潜力必须与时间赛跑。让投资者相信公司具备真正的独立价值和清晰的成长路径，是其此次上市进程中必须解决的核心问题。
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