文丨康康 编辑丨杜海
来源丨正经社（ID：zhengjingshe）
（本文约为3400字）
【正经社“银行升级战”观察之45】
被誉为“零售之王”的招商银行又交出了一份低增长的成绩单，拖后腿的恰恰是它的强项，零售业务。
10月29日发布的财报显示，9家A股上市股份制银行中，2025年前三季度，招商银行实现营业收入2514.20亿元，依然名列首位；同比增长-0.51%，名列第三位。实现归母净利润1137.72亿元，依然名列首位；同比增长0.52%，同样名列第三位。
然而，纵向比较则会发现，两项指标同比增速已经创下7个季度中6个季度同时低于3.00%的历史记录。
根据年度报告公布的数据推算，2012年至2021年，招商银行营收年复合增长率约为12.4%，归母净利润年复合增长率约为11.5%。
但是，2022年画风突变，营收同比增速突然从上一年的14.04%降至4.08%，归母净利润同比增速从上一年的23.20%降至15.08%，2023年和2024年，营收同比增速又分别降至-1.64%和-0.48%，归母净利润同比增速则进一步分别降至6.22%和1.22%。
与此同时，招商银行零售业务的营收、税前利润、资产质量同比增速出现了大幅下滑，且税前利润和资产质量降幅逐渐超过了对公业务，表明零售业务对整个公司的营收和利润形成的下拽力度更大。
2004年以后，招商银行抓住中国入世以后个人财富快速增长、居民需求转型的机会，启动了零售业务转型，逐渐跳出对公业务的红海，迎来了十几年的快速发展时期，成为股份制银行无可争议的“一哥”。
20年后，招商银行似乎又走到了一个新的十字路口。
1
增长主力换班
2025年三季报总结说：“2025年1至9月，本集团实现营业收入2514.20亿元，同比下降0.51%；实现归属于本行股东的净利润1137.72亿元，同比增长0.52%；实现净利息收入1600.42亿元，同比增长1.74%；实现非利息净收入913.78亿元，同比下降4.23%”。
根据业绩报告提供的数据，2025年前三季度，净利息收入不仅增速由负转正，而且占营收的比重比上年同期上升了1.22个百分点，达到63.66%。
2024年同期，净利息收入同比下降3.07%，占营收的比重比上年同期下降了0.11个百分点，约为62.24%。
净利息收入的改善，主要应归功于贷款规模的增加和净利差降幅收窄。
贷款和垫款总额方面，2025年前三季度，为67698.52亿元，同比增长3.39%。2024年同期，同比增长4.49%。
但是，净利差和净利息收益率方面，2025年前三季度，只分别下降了10 和12个基点；2024年同期，净利差和净利息收益率均下降了20个基点。
增长的贷款中，公司贷款贡献了主要的份额。
因为加大了对公司贷款的投放力度，2025年前三季度，公司贷款同比增长10.27%，达到28564.00亿元，占贷款总额的比重由上年同期的39.56%上升到42.19%；主要由于消费类贷款增长相对偏慢，零售贷款余额只同比增长了1.47%，达到36303.98亿元，占贷款总额的比重则由上年同期的54.64%降至53.63%。
正经社分析师注意到，与净利息收入相比，非利息净收入对营收的贡献明显减弱。
2025年前三季度，非利息净收入降幅比上年同期扩大了1.6个百分点，占营收的比重下降1.42个百分点，约为36.34%。
不过，非利息净收入增速降幅扩大主要应归咎于债券和基金投资收益的大幅减少。2024年1至9月，债券和基金投资等录得净收入397.09亿元，同比增长28.23%；2025年同期，只录得351.76亿元，同比下降11.42%。
虽然零售业务为主的手续费及佣金净收入同比增速从上年同期的-16.90%转为0.90%，占非利息净收入的比重由上年同期的58.38%上升至61.50%，但是增额仍不足以弥补债券和基金投资导致的损失。
2
零售不良率上升
实际上，零售业务营收同比增速从2022年便开始明显逐年放缓。根据年报提供的数据，2020年至2025年上半年，招商银行零售业务营业收入分别同比增长8.01%、14.52%、6.93%、1.52%、1.29%、0.26%。批发业务同比增速则分别为9.32%、9.34%、-0.28%、-5.24%、0.64%、-2.38%。
正经社分析师注意到，虽然零售业务营收同比增速降幅比批发业务要小，但税前利润同比增速降幅则明显大于批发业务。同期，后者税前利润同比增速分别为19.40%、14.70%、-0.35%、8.36%、20.33%、1.71%，前者税前利润同比增速则分别为-3.89%、21.74%、21.19%、6.09%、-9.28%、1.64%。
营收和税前利润同比增速下滑，导致零售业务对公司营收和利润的贡献率开始下降。
2020年至2025年上半年，零售业务营收占公司营收的比重分别为53.81%、54.04%、55.52%、57.31%、58.32%、56.59%，从2024年起开始转头下行；税前利润占公司税前利润总额的比重分别为52.13%、52.44%、57.04%、56.57%、50.74%、58.53%，从2022年起就开始下行，只是2025年上半年主要因为批发业务营收同比增速降幅太大，才导致零售业务税前利润占比出现回升。
与此同时，零售贷款的不良率不断上升，且逐渐超过公司贷款的不良率。
2020年至2025年上半年，零售贷款不良率分别为0.81%、0.81%、0.89%、0.89%、0.96%、1.03%，公司贷款不良率则逐年下降为1.58%、1.24%、1.26%、1.19%、1.06%、0.93%。
2020年以来零售贷款不良率持续上升，一方面跟宏观经济环境有关。比如居民消费力下降，导致信用卡、消费贷违约风险快速上升，2019年末至2022年末信用卡贷款不良率就从1.35%快速上升到了1.77%，消费贷不良率则从2024年末的1.04%上升到了2025年6月末的1.41%。
再比如部分购房者因为房价下跌和未来收入不确定性增强而对市场预期发生改变，导致个人住房贷款违约风险上升，2019年末至2024年末个人住房贷款不良率从0.25%逐年上升到了0.48%，2025年6月末回调至0.46%。
另一方面还跟经营策略有关。面对市场利率不断下行、盈利空间不断受到挤压的压力，招商银行适当放宽了放贷标准，加大了消费贷的投放，从而导致违约风险上升。2023年至2025年上半年，招商银行分别发放消费贷款3015.38亿元、3961.61亿元、4162.88亿元，2024年和2025年上半年分别同比增长31.38%和10.20%。
不良贷款率的上升，不仅会因为减少利息收入和约束业务扩张而直接影响银行营收，还会因为增加拨备计提、资产减值损失和运营成本而侵蚀净利润。
3
再一次业务转型？
自2015年零售业务税前利润超过批发业务、2017年零售业务营收超过批发业务，零售业务便成为了拉动招商银行营收和净利润稳定增长的主力。
零售业务的快速稳定增长，与2004年招商银行启动的零售业务转型直接相关。
2001年12月中国入世以后，个人财富获得了快速增长，居民金融需求逐渐多元化，个人房贷、车贷、信用卡消费、个人理财等零售金融需求日益旺盛。
与此同时，对公业务已经成为红海，业务同质化非常严重。而且，利率市场化改革大幕的逐渐拉开，使得商业银行主要依靠对公贷款利差盈利的传统业务模式承受着越来越大的压力。
于是，董事长秦晓和行长马蔚华搭班的招行新一届领导班子抓住个人信贷相关政策逐步完善的机会，提出“积极推进资产结构、负债结构、收入结构、客户结构的调整，重点发展中间业务、零售业务，以减低资本消耗”，开启了零售业务转型。
业务结构转型很顺利。2006年末，零售贷款总额占客户贷款总额的比重约为18.03%，零售存款总额占客户存款总额的比重约为40.32%，零售银行营业收入占营业收入总额的比重约为26.26％。
到2017年末，零售贷款占比已达48.28%，首次超过公司贷款占比（47.04%）；零售存款占比约为32.77%；零售业务营收占比约为49.07%，首次超过批发业务营收占比。
2015年，零售业务税前利润占比就已达46.34%，首次超过公司业务占比（16.66%）。
到2024年末，零售贷款占比达52.91%，零售存款占比达44.34%。
但是，2020年以后，个人金融需求明显发生变化，存款意愿持续增强，资产配置趋向保守，消费意愿持续走弱，一个突出的表现就是短期消费信贷从2019年末到2024年末几乎没有增长，2020年以来信用卡发卡数量和金额连续15个季度下降。
个人金融需求的变化，直接影响了各家商业银行零售业务的业绩表现。
招商银行又面临着一次新的业务转型抉择。
正经社分析师注意到，2020年，缪建民和田惠宇就任董事长和行长之后，招商银行明显加大了对对公业务的投入，比如丰富财资管理云产品，以支持企业不同发展阶段的财资管理数字化需求；创新“云直联”模式，支持企业客户快速实现SaaS平台与财资管理云等平台对接；加强对政务市场的攻略，通过国家部委的“总对总”对接，深度覆盖财政、社保、公共资源交易、政府类公司、公积金等。
从对公业务的表现来看，招商银行新的业务转型已经初见成效，但是要走的路还很长。【《正经社》出品】
CEO·首席研究员|曹甲清·责编|唐卫平·编辑|杜海·百进·编务|安安·校对|然然
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