原创首发 | 金角财经（ID: F-Jinjiao)
作者 | 田羽
神话崩塌的速度，往往比它诞生时更快。
过去三年，天孚通信的股价就像没有安全带的过山车。2023年初还只有14元出头，到2025年9月却一路狂飙至224元，一度冲破1700亿元市值，成了今年股民口中“易中天”的“天”。
但随后行情急转，短短一个月，股价从高位回落约三成。此后虽有反弹，但波动明显加剧——截至发稿，当日再跌超8%，市场情绪仍未真正企稳。
市场的谨慎情绪，并非毫无来由。今年第三季度，天孚通信营收下滑、利润停滞，昔日的增长神话开始露出裂缝。
与此同时，最了解公司的人，正在悄然离场。第二大股东朱国栋再度减持，套现近9亿元，而自2023年以来，他累计兑现金额已超过17亿元。再往前看，实控人邹支农家族和多位核心高管，也都陆续减持过。
但天孚通信最大的隐患，或许并不在股价的起伏，也不在财报的波动，而在增长的天花板。
AI浪潮是天孚通信估值飙升的引擎，如今却也可能成为它的枷锁。越来越多机构警告：AI产业的资本开支与回报正在失衡，动辄上万亿美元投资数据中心，换不来闭环的利润模型。
泡沫的阴影，从硅谷到A股，正在被更频繁地提及，市场对高估值资产的担忧持续升温。
而身处浪潮之巅的天孚通信，或许正不得不直面一场前所未有的惊涛骇浪。
股价翻了16倍
天孚通信的创始人邹支农，出生在江西宜春的一个普通农村家庭。大学念的是吉林工业大学机械设计制造专业。
2005年，他与朱国栋联手创立天孚通信。那时，没有风口，没有AI，也没有芯片的热度。邹支农盯上的是一个被忽视、却被“卡脖子”的冷门环节——光通信用陶瓷套管。
这东西看似不起眼，却是光信号传输的关键接口。当时全球市场几乎被日本京瓷等寡头垄断，国内厂商只能高价进口。邹支农决定干一件“硬到离谱”的事：从日本人手里，把市场抢回来。
可真正干起来，难度超出想象。纳米级陶瓷烧结工艺对温度与配比的精度要求极高，连实验参数都被日企严密封锁。
邹支农带着团队白天调设备、晚上测数据，一遍遍烧，一遍遍废。终于，他们摸索出独立的工艺路线，不仅啃下了技术骨头，还把成本打了下来。国产陶瓷套管开始替代进口，日本厂商的市场份额被一点点挤压。
2015年，天孚通信登陆创业板。
但邹支农并没有停在陶瓷套管上，而是一路往产业链上游攀升。2017年收购日本TsuoisMold，拿下纳米级光学透镜技术；2018年收购AWG产线，补齐数据中心光模块方案；2020年再吞并北极光电，掌握高端镀膜工艺。
这三步棋，彻底把天孚从“零部件供应商”推成了“光通信综合解决方案玩家”。如今，它不仅是中际旭创、新易盛等头部光模块厂商的核心供应商，更是华为光通信供应链的重要一环，为华为提供光收发接口组件、隔离器等关键器件。
随着AI时代来临，作为AI产业链的一环，天孚通信在资本市场的身价也开始水涨船高。
2023年初，天孚通信股价才14.1元，到了2025年9月最高飙到224.42元，不到三年时间股价翻了近16倍，市值一度冲破1700亿元。邹支农家族，也在2025胡润百富榜中暴涨213位，直冲第80名。
但资本市场没有永远的神话，这样的狂飙，往往意味着转折。
9月过后，天孚通信股价开始下滑，在10月中更一度低至146.2元。相比高点，在一个月左右下跌超过3成。虽然随后股价反弹，截至11月11日，其收盘价为165.58元，对比224.42元的高位，跌幅约26%。
邹支农用了二十年造出“国产替代”的传奇，但资本市场不讲情怀。
当股价开始变味，恐怕越来越多的人在问：天孚通信的高光，是否也已走向尾声？
二当家频繁减持
股价大跌背后，是天孚通信的“增长神话”露出了裂痕。
2025年第三季度，天孚通信营收环比下滑3.23%至14.63亿元，归母净利润接近0增长，环比只有0.8%。
根据第一财经，有私募人士判断，从天孚通信财报中的环比增速，已经能看到一些风险，此前市场传闻有天量订单被证明有所夸大，作为行业上游的天孚通信出现投资逻辑证伪。另一方面，行业新玩家众多，预计很快将会出现供过于求，产品定价都无法维持。
利润表的裂痕，还只是表象。资产负债表上的隐忧，才是更深的伤口。
前三季度，公司计提了3310万元的资产减值损失，同比暴增238.76%。官方解释得云淡风轻：“主要是计提存货跌价准备增加。”
但这短短一句话，足以让人心凉。
因为它意味着，账上那些看似值钱的库存，正在被现实“打折”，要么被新技术淘汰，要么被价格下行吞噬。未来若技术更新加速、行业竞争恶化，这些存货或许还会继续“蒸发利润”，成为一颗颗潜伏在财报里的定时炸弹。
与此同时，天孚通信前三季度信用减值损失达到1744.8万元，同比2024年同期的1436万元明显增加，而在2022年前三季度，这个数据不足200万元。
更危险的是，这些账款高度集中。
中报显示，截至今年中，天孚通信接近11亿元的应收账款中，“客户1”就占了接近7亿元，占比约60%。
如果再结合2024年财报反映的，第一大客户营收占比超过6成，就能反映出天孚通信的收入、现金流和节奏，全都系在了少数客户身上。一旦下游砍单或资金链紧绷，公司业绩和现金流就可能遭受较大冲击。
值得注意的是，在这些风险逐渐浮出水面时，最懂公司的人，已经开始离场。
8月14日，创始人之一、第二大股东朱国栋通过询价转让，向多家机构卖出990万股，套现8.77亿元。这只是他一系列减持动作中的其中一步——自2023年以来，朱国栋累计套现金额高达17.51亿元。
目前，朱国栋在天孚通信的持股比例为6.99%，相比首发上市时的17.15%，已经大幅减少。这位“最早一批押中成长红利”的人，正在用脚投票。
更微妙的是，实控人邹支农家族也早有动作。
根据公司公告，2023年6月，邹支农家族全资控股的天孚仁和减持295.96万股。以期间均价计算，天孚仁和套现约3.18亿元；同年3月至6月，另一控股公司苏州追梦人累计卖出480.95万股，以期间均价计算，套现约2.21亿元。
核心高管都不例外，董事王志弘先后在2023年与2024年分批套现，累计套现3817万元；副总经理陈凯荣、财务总监吴文太也在2023、2024年两轮减持，合计套现约445万元。
当业绩增长停滞、存货价值打折、回款周期变脆，核心团队却纷纷“高位兑现”，很难说不是一场信任的退潮。
AI泡沫的味道
比财报更让人不安的，是空气中那股熟悉的泡沫味道。
贝恩公司近期报告指出，到2030年，全球科技公司每年将在AI数据中心上砸下5000亿美元，对应新增200GW电力负载。而这些投资要回本，至少要带来2万亿美元收入。
AI虽然能帮企业“省钱”，但行业营收缺口仍有40%，也就是8000亿美元。换句话说，这笔账压根算不平。
在中国，泡沫信号同样出现了。某头部互联网云厂商人士透露，目前中国的智算中心历经一轮规模投资之后利用率尚不足三成，还在等待下游应用需求的爆发；而大型互联网公司的现有芯片基本够用，继续储备AI芯片和争取产能的动力有所减弱。
投入与产出之间的巨大落差，本就让AI行业的估值逻辑开始松动。
而更吊诡的，是资本的“自我喂养”。
8月，OpenAI CEO山姆·奥尔特曼高调宣布：未来将投入数万亿美元建设数据中心，并用“新方式融资”。
几周后，这种“新方式”真来了。英伟达宣布将向OpenAI投资1000亿美元，支持其采购上百万块AI芯片；9月，AMD也宣布为OpenAI提供芯片，同时以象征性价格向OpenAI发行认股权证，后者最多能拿到AMD的10%股份。
这一连串操作，被市场质疑存在“循环交易”——我投你，你买我货，我股价再涨，账面皆欢喜，实际需求却没变。
这样的剧情，似曾相识。上世纪互联网泡沫时，资本也是这样讲故事、烧资金、画大饼。最后，梦醒皆空。
值得注意的是，唱衰AI的声音，正变得越来越大。
研究机构CapitalMarkets警告，美国的AI基建正重演互联网与电信泡沫：资本开支暴涨、边际收益下降、融资质量恶化。未来几年，AI行业或将经历类似“光缆清库存”的周期——训练需求下滑，泡沫公司消失。
比尔·盖茨直言，我们正处在“新一轮.com泡沫”中，大量AI投资终将是死胡同。
与此同时，电影《大空头》原型人物Michael Burry正押上近八成仓位做空英伟达和Palantir，这两家公司，正是AI热潮的图腾。
更具象征意义的是，德意志银行似乎也在复刻历史，正在研究针对“AI数据中心贷款”的对冲工具，几乎复刻2008年房贷泡沫的剧本。
这些看似巧合的重演，让全球监管机构集体紧张起来。
新加坡金管局称AI估值“过于紧张”，韩国交易所罕见警告SK海力士，高盛、摩根士丹利CEO齐声提醒——美股或面临至少10%的系统性回调。
换句话说，最聪明的钱，可能已经在下注AI泡沫破裂。
对于天孚通信的投资者，固然有“风浪越大鱼越大”的期待，但眼前的宏观暗流，正酝酿着比财报波动更致命的危险。
随着AI泡沫阴影蔓延，市场对高估值资产的耐心加速消耗。天孚通信“从陶瓷到AI”的逆袭神话，如同潮水转向，直面其真实价值的终极检验。
参考资料：
融中财经《1415亿，江西宜春新首富诞生了》
第一财经《300394，大跌11.56%》
财新《中美不同路径竞逐AI时代芯片国产替代全面提速》
环球老虎财经《市值突破千亿，天孚通信的“AI故事”还能讲多久？》
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